Η Google ανέφερε ρεκόρ τριμηνιαίων αποτελεσμάτων και για πρώτη φορά στην ιστορία της έκαψε μετρητά.

Η Alphabet $GOOG μόλις δημοσίευσε τα στοιχεία του δεύτερου τριμήνου του 2026 και υπάρχει ένα γράφημα που έκανε τον γύρο όλου του FinTwit. Οι ελεύθερες ταμειακές ροές της εταιρείας, που από το 2015 αυξάνονταν συνεχώς (από μερικά δισεκατομμύρια σε τριμηνιαία ρεκόρ περίπου 24-25 δισεκατομμυρίων δολαρίων), βυθίστηκαν στο μείον στα -5,9 δισεκατομμύρια. Για πρώτη φορά στην ιστορία της ως εισηγμένης εταιρείας.

Παράλληλα, τα καθαρά κέρδη εκτινάχθηκαν κατά 298% σε ετήσια βάση, αλλά σχεδόν το 90% αυτής της αύξησης δεν έχει καμία σχέση με την πορεία της επιχείρησης. Και οι κεφαλαιουχικές δαπάνες διπλασιάστηκαν σε ετήσια βάση στα 44,9 δισεκατομμύρια δολάρια σε ένα μόνο τρίμηνο.

Ας τις αναλύσουμε μία προς μία, γιατί μαζί δίνουν μια πολύ πιο ξεκάθαρη εικόνα για το τι συμβαίνει στην Alphabet (και σε ολόκληρο τον τομέα της ΤΝ) απ' ό,τι υποδηλώνει ο τίτλος «αρνητικές ταμειακές ροές».

Ιστορική σύνδεση με την Amazon

Αυτό το έχουμε ξαναδεί. Η Amazon $AMZN μεταξύ 2010 και 2014 έριξε δεκάδες δισεκατομμύρια σε κέντρα δεδομένων για το AWS και για χρόνια οι επενδυτές δεν έβλεπαν σχεδόν κανένα άμεσο κέρδος. Οι ταμειακές ροές ήταν υπό πίεση, τα περιθώρια έδειχναν αδύναμα, οι αναλυτές έγραφαν ότι ο Μπέζος «καίει λεφτά άσκοπα». Το AWS έγινε στη συνέχεια το πιο κερδοφόρο κομμάτι της Amazon και μέχρι σήμερα παράγει το μεγαλύτερο μέρος των λειτουργικών κερδών ολόκληρης της εταιρείας.

Παρόμοιο μοτίβο ίσχυε και για τις τηλεπικοινωνίες στα τέλη της δεκαετίας του '90, όταν οι εταιρείες έστηναν δίκτυα οπτικών ινών πριν υπάρξει ζήτηση - εκεί όμως υπήρχε μια κρίσιμη διαφορά: η ζήτηση δεν έφτασε ποτέ σε τέτοιο όγκο και οι εταιρείες κατέληξαν σε πτώχευση. Αυτός είναι ακριβώς ο κίνδυνος που πρέπει να προσέχετε σε κάθε υπερκύκλο κεφαλαιουχικών δαπανών - δεν έχει σημασία πόσα χτίζονται, αλλά αν μετά την κατασκευή θα υπάρξει πραγματική ζήτηση.

Στην Google τώρα έχουμε μια αρκετά σαφή απάντηση σε αυτό το ερώτημα και βρίσκεται στα νούμερα του Google Cloud.

Κεφαλαιουχικές δαπάνες: διπλασιάστηκαν και θα χειροτερέψουν (με την καλή έννοια)

Οι κεφαλαιουχικές δαπάνες της Alphabet αυξήθηκαν κατά 100% σε ετήσια βάση στα 44,9 δισεκατομμύρια δολάρια μόνο για αυτό το τρίμηνο. Για το πρώτο εξάμηνο του 2026 η εταιρεία έχει ήδη ξοδέψει 80,6 δισεκατομμύρια. Περίπου το 60% πήγε σε διακομιστές, το 40% σε κέντρα δεδομένων και δικτυακή υποδομή.

Επιπλέον, η διοίκηση αύξησε ξανά τις προβλέψεις για ολόκληρο το 2026 - από τα αρχικά 180-190 δισεκατομμύρια στα 195-205 δισεκατομμύρια δολάρια. Ο λόγος είναι απλός: η ζήτηση για υπολογιστική ισχύ αυξάνεται ταχύτερα απ' ό,τι η εταιρεία προλαβαίνει να χτίσει δική της χωρητικότητα. Η Google μάλιστα δανείζεται προσωρινά υπολογιστική χωρητικότητα από τρίτους για να καλύψει τη ζήτηση, μέχρι να ολοκληρώσει τα δικά της κέντρα δεδομένων - κάτι που η ίδια η διοίκηση παραδέχεται ότι πιέζει βραχυπρόθεσμα τα περιθώρια.

Για το 2027 η Alphabet προαναγγέλλει ότι οι κεφαλαιουχικές δαπάνες θα αυξηθούν «σημαντικά» περαιτέρω, χωρίς να δώσει συγκεκριμένα νούμερα ακόμη. Η CFO Άνατ Ασκενάζι το είπε ανοιχτά ήδη από την άνοιξη - το 2027 θα είναι ακόμη πιο ακριβό από το 2026.

Καμία συγκεκριμένη νέα επενδυτική εξαγορά (τύπου αγορά εταιρείας ή νέα μεγάλη κοινοπραξία) δεν ανακοίνωσε η Alphabet στο πλαίσιο αυτού του τριμήνου. Αυτό που ανακοίνωσαν είναι ένα σαφές μήνυμα: περισσότερα χρήματα θα πάνε σε ίδιες υποδομές, όχι σε νέες εξαγορές. Ο Σούνταρ Πιτσάι το συνόψισε στην τηλεδιάσκεψη λέγοντας ότι βρισκόμαστε «σε πολύ πρώιμο στάδιο αυτού που μοιάζει με διαρθρωτική μετατόπιση» και ότι τον τελευταίο χρόνο η εταιρεία έχει γίνει ακόμα πιο αισιόδοξη για τις ευκαιρίες της ΤΝ.

Αυτός είναι ακριβώς ο τύπος των κεφαλαιουχικών δαπανών που εξηγεί τις αρνητικές ελεύθερες ταμειακές ροές - δεν πρόκειται για τρύπα στην επιχείρηση, αλλά για μια εταιρεία που χρηματοδοτεί την κατασκευή δικής της χωρητικότητας από ίδια μετρητά ταχύτερα απ' ό,τι προλαβαίνει να τα παράγει.

82% ανάπτυξη του Cloud - η απάντηση στο ερώτημα «αξίζει τον κόπο;»

Ιδού ένα νούμερο που θα έπρεπε να ενδιαφέρει όποιον αναρωτιέται αν οι δαπάνες αυτές έχουν νόημα: το Google Cloud αναπτύχθηκε κατά 82% σε ετήσια βάση στα 24,8 δισεκατομμύρια δολάρια. Το ανεκτέλεστο υπόλοιπο (συμβεβλημένες μελλοντικές παραγγελίες) αυξήθηκε κατά 63% σε ετήσια βάση στο ρεκόρ των 462 δισεκατομμυρίων δολαρίων.

Με άλλα λόγια - η ζήτηση για τη χωρητικότητα που χτίζει η Google είναι πραγματική και είναι προπληρωμένη σε συμβόλαια. Αυτή ακριβώς είναι η διαφορά σε σχέση με την υπερκατασκευή στις τηλεπικοινωνίες της δεκαετίας του '90, για την οποία μίλησα παραπάνω. Η εταιρεία δεν χτίζει στο κενό, χτίζει για μια ουρά πελατών που περιμένουν αυτή τη χωρητικότητα.

Παράλληλα, η Αναζήτηση αυξήθηκε κατά 17% στα 63,3 δισεκατομμύρια, οι διαφημίσεις YouTube κατά 13%, η εφαρμογή Gemini έχει 950 εκατομμύρια μηνιαίους ενεργούς χρήστες και τα μοντέλα API της εταιρείας επεξεργάζονται 22 δισεκατομμύρια tokens ανά λεπτό (έναντι 16+ δισεκατομμυρίων το προηγούμενο τρίμηνο). Τα λειτουργικά κέρδη αυξήθηκαν κατά 30% στα 40,8 δισεκατομμύρια δολάρια, το λειτουργικό περιθώριο διευρύνθηκε στο 34%. Η βασική επιχείρηση λειτουργεί στο φουλ.

98 δισεκατομμύρια καθαρά κέρδη που δεν είναι αυτό που φαίνονται

Και τώρα στο άλλο νούμερο, γύρω από το οποίο περιστρέφονται οι περισσότεροι τίτλοι - το ακραίο άλμα των καθαρών κερδών.

Από τα 99,03 δισεκατομμύρια δολάρια «λοιπών εσόδων» η εταιρεία παραδέχεται ότι πρόκειται για αναπροσαρμογή της αξίας των συμμετοχών σε μετοχές της Anthropic και της SpaceX. Αυτή η αναπροσαρμογή αύξησε τα καθαρά κέρδη κατά 77,1 δισεκατομμύρια δολάρια και τα κέρδη ανά μετοχή κατά 6,26 δολάρια. Μετά την αφαίρεση αυτής της επίδρασης, τα κέρδη ανά μετοχή θα ήταν 2,85 δολάρια - δηλαδή κάτω από τις εκτιμήσεις των αναλυτών (2,95 δολάρια).

Τι συνέβη συγκεκριμένα: Η Anthropic κατά τη διάρκεια του τριμήνου αύξησε την αποτίμησή της από 380 δισεκατομμύρια σε 965 δισεκατομμύρια δολάρια μετά από γύρο χρηματοδότησης 65 δισεκατομμυρίων. Η Alphabet κατέχει στην Anthropic μερίδιο περίπου 14%. Η SpaceX από την άλλη μπήκε στο χρηματιστήριο στις αρχές Ιουνίου με αποτίμηση 1,77 τρισεκατομμυρίων δολαρίων, ενώ ένα χρόνο πριν η εταιρεία αποτιμώταν ιδιωτικά στα 400 δισεκατομμύρια. Η Google κατέχει στη SpaceX μερίδιο περίπου 6%.

Αυτός είναι ακριβώς ο τύπος κέρδους για τον οποίο θα ήμουν επιφυλακτικός σε κάθε εταιρεία και τώρα θα εξηγήσω γιατί. Δεν πρόκειται για χρήματα που κέρδισε η εταιρεία από πωλήσεις διαφημίσεων ή υπηρεσιών cloud. Πρόκειται για λογιστική αναπροσαρμογή μειοψηφικών συμμετοχών σύμφωνα με τις νέες χρηματιστηριακές αποτιμήσεις. Είναι μη πραγματοποιημένο κέρδος - η Alphabet δεν πούλησε αυτές τις μετοχές, απλώς σύμφωνα με τους λογιστικούς κανόνες πρέπει να τις αναπροσαρμόσει στην τρέχουσα αγοραία αξία, και αυτή η αξία εκτινάχθηκε απότομα.

Ο κίνδυνος σε αυτό είναι απλός: οι αποτιμήσεις των ιδιωτικών εταιρειών ΤΝ είναι εξαιρετικά ευμετάβλητες και σε μεγάλο βαθμό βασίζονται στο κλίμα και τις προσδοκίες για μελλοντικά κέρδη, όχι στα τρέχοντα σκληρά νούμερα. Ό,τι ανεβαίνει κατά δεκάδες τοις εκατό σε ένα τρίμηνο, μπορεί εξίσου γρήγορα να κατέβει, αν το κλίμα για την ΤΝ αντιστραφεί ή ο επόμενος γύρος χρηματοδότησης αποτιμήσει την εταιρεία χαμηλότερα. Η ίδια η εταιρεία το παραδέχεται στις σημειώσεις των αποτελεσμάτων - οι διακυμάνσεις της αξίας αυτών των επενδύσεων μπορούν να επηρεάσουν σημαντικά τα μελλοντικά αποτελέσματα. Για τον επενδυτή αυτό σημαίνει ένα πράγμα: κοιτάξτε τα νούμερα χωρίς αυτή την επίδραση (προσαρμοσμένα κέρδη ανά μετοχή 2,85 δολάρια), όχι τον πρωτοσέλιδο αριθμό των 9,11 δολαρίων ανά μετοχή, που είναι φουσκωμένος από μια εφάπαξ αναπροσαρμογή.

Τι να συγκρατήσουμε;

Οι αρνητικές ταμειακές ροές από μόνες τους δεν σημαίνουν ότι κάτι πάει στραβά με την επιχείρηση - στην Google πρόκειται για συνέπεια μαζικών επενδύσεων σε υποδομές, για τις οποίες υπάρχει αποδεδειγμένη ζήτηση (82% ανάπτυξη του Cloud, ανεκτέλεστο 462 δισεκατομμυρίων). Αντιθέτως, το κομμάτι των κερδών που μοιάζει πιο θετικό (σχεδόν 100 δισεκατομμύρια από την αναπροσαρμογή της Anthropic και της SpaceX) είναι ταυτόχρονα και το λιγότερο «πραγματικό» και το πιο εξαρτημένο από το πώς θα εξελιχθεί το κλίμα για τις εταιρείες ΤΝ τα επόμενα τρίμηνα.

Όποιος κοιτάζει μόνο τα πρωτοσέλιδα κέρδη ανά μετοχή των 9,11 δολαρίων ή το φόβητρο των «αρνητικών ελεύθερων ταμειακών ροών», παίρνει μια παραμορφωμένη εικόνα και προς τις δύο κατευθύνσεις. Το νηφάλιο νούμερο είναι τα προσαρμοσμένα κέρδη ανά μετοχή 2,85 δολάρια (ελαφρώς κάτω από τις εκτιμήσεις) και το γεγονός ότι η εταιρεία ποντάρει δεκάδες δισεκατομμύρια δολάρια ετησίως στο ότι η ζήτηση για υπολογιστική ισχύ θα συνεχίσει να αυξάνεται και το 2027 ταχύτερα απ' ό,τι προλαβαίνει να χτίζει.