Η Amazon δεν είναι η φθηνότερη από τις Magnificent 7. Έχει όμως κάτι που είναι περισσότερο από ένα χαμηλό P/E
Τους τελευταίους μήνες εμφανίζεται στα social media συνεχώς μια φράση: Η Amazon είναι η φθηνότερη μετοχή από τις Magnificent 7. Διαβάζεται εύκολα και κοινοποιείται ακόμα πιο εύκολα. Όμως οι αριθμοί δεν το επιβεβαιώνουν. Σύμφωνα με το εκτιμώμενο P/E, η Amazon είναι στις αρχές Οκτωβρίου μόλις τρίτη. Παρόλα αυτά, πιστεύω ότι όσοι το ισχυρίζονται δεν είναι εντελώς εκτός τόπου. Απλώς έχουν δίκιο για διαφορετικό λόγο από αυτόν που νομίζουν.
Τι δείχνουν οι αριθμοί
Θα ξεκινήσω με το forward P/E. Αυτό είναι η τιμή της μετοχής διαιρεμένη με τα κέρδη που αναμένουν οι αναλυτές για τους επόμενους δώδεκα μήνες. Μέχρι σήμερα, η φθηνότερη είναι η Meta με 22,1 φορές. Ακολουθεί η Alphabet με 22,8 και μόνο μετά η Amazon με 23,6. Η Nvidia έχει 24,9 και η Microsoft 25,1. Η Apple ξεπερνά το 35 και η Tesla με περίπου 159 παίζει σε εντελώς διαφορετική κατηγορία. 😄
Αξίζει να παρατηρήσουμε πόσο μικρές είναι οι διαφορές μεταξύ των πρώτων πέντε. Μεταξύ Meta και Microsoft υπάρχουν τρεις μονάδες P/E. Ο τίτλος «η φθηνότερη» παίζεται λοιπόν εδώ σε μερικά δέκατα και μπορεί να αλλάξει μετά από οποιαδήποτε αποτελέσματα.
Όταν προσθέσω και την ανάπτυξη στην τιμή, η εικόνα αντιστρέφεται ακόμα περισσότερο. Ο δείκτης PEG διαιρεί το P/E με την αναμενόμενη ανάπτυξη κερδών. Σύμφωνα με αυτόν, η φθηνότερη είναι η Nvidia με 0,48. Η Meta έχει περίπου 1, η Alphabet 1,26 και η Amazon 1,48. Με αυτή τη μέτρηση, η Amazon είναι τέταρτη.
Από πού προέρχεται λοιπόν αυτό το αφήγημα; Κυρίως από το ιστορικό P/E γύρω στο 20. Αυτό όμως είναι παραπλανητικό. Η Amazon στα φετινά αποτελέσματα κατέγραψε περίπου 53 δισεκατομμύρια δολάρια από την αναπροσαρμογή της αξίας του μεριδίου της στην Anthropic. Πρόκειται για λογιστικό κέρδος, όχι χρήματα που θα έφερνε στην εταιρεία το ηλεκτρονικό εμπόριο ή το cloud. Αν το αφαιρέσω, η Amazon παύει να φαίνεται φθηνή με την πρώτη ματιά.
Δύο εταιρείες σε ένα παλτό
Η Amazon έχει λειτουργικό περιθώριο 13,7%. Η Alphabet έχει 34% και η Microsoft πάνω από 45%. Με μια πρώτη ματιά, λοιπόν, η Amazon είναι η πιο αδύναμη επιχείρηση από όλη την ομάδα. Ωστόσο, το συνολικό περιθώριο της το μειώνει το λιανικό εμπόριο, δηλαδή οι αποθήκες, η εφοδιαστική αλυσίδα και οι μεταφορές.
Το AWS το δεύτερο τρίμηνο αναπτύχθηκε κατά 36,7%, με τον ταχύτερο ρυθμό των τελευταίων 18 τριμήνων. Το λειτουργικό περιθώριο του cloud ήταν 39,4%. Σύμφωνα με τους υπολογισμούς μου, το AWS αντιπροσωπεύει περίπου το ένα πέμπτο των εσόδων, αλλά πάνω από το 60% των λειτουργικών κερδών ολόκληρης της εταιρείας. Το συμβατικό ανεκτέλεστο υπόλοιπο του cloud, δηλαδή οι παραγγελίες που δεν έχουν ακόμη καταγραφεί στα έσοδα, ανέρχεται σε 496 δισεκατομμύρια δολάρια.
Ο δεύτερος μοχλός ανάπτυξης είναι η διαφήμιση. Αυτή το τρίμηνο απέφερε 19,8 δισεκατομμύρια δολάρια και αναπτύχθηκε κατά 26%. Είναι μια επιχείρηση με υψηλό περιθώριο κέρδους, που βασίζεται σε δεδομένα για το τι πραγματικά αγοράζουν οι άνθρωποι.
Τα συνολικά έσοδα αυξήθηκαν κατά 19,6%, αλλά τα λειτουργικά κέρδη κατά 43%. Τα κέρδη λοιπόν αυξάνονται με ρυθμό πάνω από δύο φορές ταχύτερο από τα έσοδα. Πληρώνω 23,6 φορές τα κέρδη για μια εταιρεία στην οποία το μείγμα μετατοπίζεται σιγά-σιγά από το λιανικό εμπόριο με χαμηλό περιθώριο σε cloud και διαφήμιση με υψηλό περιθώριο. Γι' αυτό πιστεύω ότι η Amazon δεν έχει τη χαμηλότερη τιμή, αλλά προσφέρει την καλύτερη σχέση τιμής και αυτού που παίρνω για αυτήν.
Πού είναι η παγίδα
Δεν θα προσποιηθώ ότι δεν υπάρχει και η άλλη πλευρά. Οι επενδύσεις σε πάγια (capex) ήταν το δεύτερο τρίμηνο 54,2 δισεκατομμύρια δολάρια, 68% περισσότερα από πέρυσι. Για ολόκληρο το έτος υπολογίζονται περίπου 200 δισεκατομμύρια, σύμφωνα με τις τελευταίες εκτιμήσεις ίσως και περισσότερα. Οι ελεύθερες ταμειακές ροές των τελευταίων δώδεκα μηνών είναι εξαιτίας αυτού αρνητικές, περίπου μείον 7,6 δισεκατομμύρια δολάρια.
Με βάση λοιπόν τα χρήματα που πραγματικά μένουν στην εταιρεία, η Amazon δεν είναι καθόλου φθηνή. Ποντάρω στο ότι αυτές οι εκατοντάδες δισεκατομμύρια στα κέντρα δεδομένων θα αποδώσουν. Το ανεκτέλεστο υπόλοιπο 496 δισεκατομμυρίων είναι μέχρι στιγμής το ισχυρότερο επιχείρημα ότι θα αποδώσουν.
Δεν αγοράζω την τιμή, αλλά την κατεύθυνση
Δεν βλέπω την Amazon μέσα από το αν έχει P/E κατά μία μονάδα χαμηλότερο από τη Meta. Βλέπω πού μετατοπίζονται τα κέρδη της. Και αυτά κινούνται προς μία κατεύθυνση: από τα κουτιά και τις παραδόσεις στο cloud και τη διαφήμιση. Κάθε τρίμηνο που το AWS και η διαφήμιση αναπτύσσονται ταχύτερα από το ηλεκτρονικό εμπόριο, η Amazon γίνεται λίγο πιο κερδοφόρα εταιρεία, χωρίς να χρειαστεί να αυξήσει τις τιμές.
Η Meta είναι φθηνότερη σύμφωνα με το P/E, αλλά σχεδόν όλα τα κέρδη της βασίζονται στη διαφήμιση. Η Alphabet είναι φθηνή, αλλά η αγορά δεν της έχει συγχωρήσει ακόμη τον φόβο ότι η τεχνητή νοημοσύνη θα μειώσει το μερίδιο της αναζήτησης. Η Amazon έχει τρεις μοχλούς ανάπτυξης ταυτόχρονα: το cloud, τη διαφήμιση και το λιανικό εμπόριο, το οποίο από μόνο του λειτουργεί ως τεράστια πηγή δεδομένων για τα άλλα δύο. Για αυτή τη διαφοροποίηση δεν με ενοχλούν αυτά τα λίγα δέκατα επιπλέον στο P/E.
Το μερίδιο στην Anthropic το θεωρώ μπόνους. Δεν το υπολογίζω στην αποτίμηση. Αν πετύχει, είναι το κερασάκι στην τούρτα. Αν όχι, η θέση μου στέκει και χωρίς αυτό.
Τι παρακολουθώ ως προειδοποίηση; Τη σχέση μεταξύ της ανάπτυξης του AWS και της ανάπτυξης των capex. Όσο το cloud επιταχύνει και το ανεκτέλεστο υπόλοιπο αυξάνεται, αυτά τα δισεκατομμύρια στα κέντρα δεδομένων έχουν νόημα. Αν όμως τα capex συνεχίσουν να αυξάνονται και το AWS αρχίσει να επιβραδύνει, θα πάψει να είναι μια ιστορία για επενδύσεις και θα γίνει μια ιστορία για σπατάλη. Εκεί θα αναθεωρούσα την άποψή μου.
