Πώς να αποτιμήσετε μια μετοχή: πολλαπλασιαστές και προεξοφλημένες ταμειακές ροές στην πράξη

Η αποτίμηση απαντά σε ένα ερώτημα προς δύο κατευθύνσεις: πόσο αξίζει αυτή η εταιρεία και πόσο υποθέτει η σημερινή τιμή ότι αξίζει. Οι επενδυτές που την παραλείπουν αγοράζουν καλές εταιρείες σε τιμές που ήδη περιέχουν τα επόμενα δέκα χρόνια καλών ειδήσεων. Οι επενδυτές που το παρακάνουν χτίζουν υπολογιστικά φύλλα με τέσσερα δεκαδικά πάνω σε δεδομένα που μάντεψαν. Αυτός ο οδηγός ακολουθεί τη μέση οδό, πάνω στην εταιρεία από τη λίστα ελέγχου και από τον οδηγό για τις οικονομικές καταστάσεις, την Example Co, της οποίας οι μετοχές διαπραγματεύονται στα 30. Καλύπτει τις δύο οικογένειες μεθόδων - πολλαπλασιαστές και προεξοφλημένες ταμειακές ροές - δείχνει πόσο μετακινεί την απάντηση κάθε παραδοχή και κλείνει με τη μοναδική συνήθεια που κάνει οποιαδήποτε εκτίμηση χρήσιμη: να μην την πληρώνετε ολόκληρη.

Ξεκινήστε από αυτό που η τιμή ήδη λέει

Πριν εκτιμήσετε οτιδήποτε, σημειώστε τα γεγονότα που έχει ορίσει η αγορά. Η τιμή της μετοχής επί τον αριθμό των μετοχών είναι η χρηματιστηριακή αξία των ιδίων κεφαλαίων. Προσθέστε τον καθαρό δανεισμό και έχετε την αξία επιχείρησης, την τιμή ολόκληρης της επιχείρησης μαζί με ό,τι οφείλεται στους πιστωτές. Κάθε πολλαπλασιαστής και κάθε μοντέλο μετριέται απέναντι σε αυτούς τους δύο αριθμούς.

Από τον οδηγό για τις οικονομικές καταστάσεις, η Example Co έχει καθαρά κέρδη 100, EBITDA 200 και ελεύθερες ταμειακές ροές 80, και από τη λίστα ελέγχου αύξανε τα έσοδά της περίπου 8 % τον χρόνο με ανερχόμενα περιθώρια. Αυτά είναι τα δεδομένα εισόδου. Το ερώτημα είναι αν τα 1.500 για τα ίδια κεφάλαια είναι πολλά ή λίγα γι αυτά.

Πολλαπλασιαστές: τι μετρά ο καθένας και πότε ταιριάζει

Ένας πολλαπλασιαστής διαιρεί την τιμή με κάτι που παράγει η εταιρεία. Είναι γρήγορος, είναι συγκρίσιμος και έχει νόημα μόνο δίπλα στον ίδιο πολλαπλασιαστή της ίδιας εταιρείας σε άλλες χρονιές και παρόμοιων εταιρειών σήμερα. Τέσσερις καλύπτουν τις περισσότερες περιπτώσεις.

Δύο σημειώσεις για την ανάγνωσή τους. Το P/E ανεστραμμένο είναι η απόδοση κερδών - 1 διά 15 είναι 6,7 % - που το φέρνει στην ίδια βάση με την απόδοση ενός ομολόγου ή την απόδοση ελεύθερων ταμειακών ροών. Και το EV/EBITDA είναι ο πολλαπλασιαστής που χρησιμοποιείτε όταν συγκρίνετε εταιρείες με διαφορετικό δανεισμό: δύο επιχειρήσεις με το ίδιο P/E μπορεί να έχουν πολύ διαφορετικές αξίες επιχείρησης μόλις μετρηθούν τα δάνειά τους.

Σχετική αποτίμηση: η εταιρεία απέναντι στον εαυτό της και στους ανταγωνιστές

Ένας πολλαπλασιαστής μόνος του είναι ένας αριθμός. Δύο συγκρίσεις τον μετατρέπουν σε κρίση. Η πρώτη είναι το ιστορικό της ίδιας της εταιρείας: η Example Co με P/E 15 μετά από πενταετή μέσο όρο 18 διαπραγματεύεται με έκπτωση σε σχέση με το παρελθόν της, και το ερώτημα είναι αν άλλαξε κάτι που να το δικαιολογεί. Η δεύτερη είναι οι ανταγωνιστές: εταιρείες με παρόμοια ανάπτυξη, περιθώρια και κίνδυνο. Όχι ο μέσος όρος του κλάδου - μια ταχέως αναπτυσσόμενη εταιρεία με υψηλά περιθώρια αξίζει υψηλότερο πολλαπλασιαστή από μια αργή του ίδιου κλάδου.

Ο Ανταγωνιστής B είναι η τίμια σύγκριση: παρόμοια ανάπτυξη και περιθώρια, P/E 19 έναντι 15 της Example Co. Ο Ανταγωνιστής A αναπτύσσεται ταχύτερα με καλύτερα περιθώρια και αξίζει τα 22 του. Ο Ανταγωνιστής C μετά βίας αναπτύσσεται και διαπραγματεύεται στα 14, εκεί όπου η Example Co θα ανήκε μόνο αν η ανάπτυξή της επρόκειτο να σταματήσει. Απέναντι στον σωστό ανταγωνιστή και στο ιστορικό της, η Example Co μοιάζει περίπου 20 % φθηνότερη από όσο υποδεικνύουν τα θεμελιώδη της. Η σχετική αποτίμηση δεν μπορεί να πει αν ολόκληρη η ομάδα είναι ακριβή. Αυτή είναι η δουλειά της δεύτερης οικογένειας μεθόδων.

Εσωτερική αποτίμηση: προεξόφληση των μετρητών που θα παράγει η επιχείρηση

Μια εταιρεία αξίζει όσα μετρητά θα δώσει στους ιδιοκτήτες της στη διάρκεια της ζωής της, μετρημένα σε σημερινά χρήματα. Αυτή είναι η ιδέα πίσω από ένα μοντέλο προεξοφλημένων ταμειακών ροών. Τα χρήματα που λαμβάνονται του χρόνου αξίζουν λιγότερο από τα χρήματα που λαμβάνονται σήμερα, κατά ένα προεξοφλητικό επιτόκιο που αντανακλά τι θα μπορούσατε να κερδίσετε αλλού με παρόμοιο κίνδυνο, έτσι οι ελεύθερες ταμειακές ροές κάθε μελλοντικού έτους μειώνονται αναλόγως και τα μειωμένα ποσά αθροίζονται.

Κανείς δεν μπορεί να προβλέψει ταμειακές ροές για τριάντα χρόνια, έτσι το μοντέλο προβλέπει ρητά λίγα χρόνια και μετά υποθέτει ότι η επιχείρηση αναπτύσσεται με έναν μέτριο σταθερό ρυθμό για πάντα. Αυτό το τελευταίο κομμάτι είναι η τελική αξία, υπολογισμένη ως οι ταμειακές ροές του τελευταίου έτους αυξημένες κατά ένα έτος και διαιρεμένες με το προεξοφλητικό επιτόκιο μείον τον μακροπρόθεσμο ρυθμό ανάπτυξης. Τρεις παραδοχές οδηγούν τα πάντα: πόσο γρήγορα αυξάνονται οι ελεύθερες ταμειακές ροές στα ρητά έτη, πού σταθεροποιούνται μετά, και το προεξοφλητικό επιτόκιο.

Το μοντέλο καταλήγει σχεδόν ακριβώς στην τιμή αγοράς των 30. Δεν είναι σύμπτωση του παραδείγματος. Είναι ο πιο χρήσιμος τρόπος να διαβάσετε ένα DCF. Ανεστραμμένο, λέει: στα 30, η αγορά υποθέτει ότι η Example Co αυξάνει τις ταμειακές ροές της περίπου 8 % τον χρόνο για πέντε χρόνια, σταθεροποιείται στο 3 % και αξίζει προεξοφλητικό επιτόκιο 9 %. Η δουλειά σας δεν είναι να παράγετε έναν ακόμη αριθμό. Είναι να αποφασίσετε αν αυτές οι τρεις παραδοχές είναι υπερβολικά αισιόδοξες, υπερβολικά απαισιόδοξες ή περίπου σωστές.

Πόσο μετράνε οι παραδοχές

Ο παρακάτω πίνακας τρέχει ξανά το ίδιο μοντέλο με ανάπτυξη 5 %, 8 % και 11 % στα ρητά έτη και προεξοφλητικά επιτόκια 8 %, 9 % και 10 %. Όλα τα άλλα μένουν αμετάβλητα.

Σε αυτόν τον πίνακα κρύβονται δύο μαθήματα. Η μετακίνηση του προεξοφλητικού επιτοκίου κατά μία μονάδα αλλάζει την αξία κατά 15 έως 20 %, περισσότερο από μια αλλαγή τριών μονάδων στην ανάπτυξη, οπότε το επιτόκιο που επιλέγετε είναι ο αριθμός με τις μεγαλύτερες συνέπειες στο μοντέλο και εκείνος για τον οποίο οι άνθρωποι διαφωνούν λιγότερο. Και το εύρος των λογικών απαντήσεων πηγαίνει από περίπου 22 έως 42 για μια μετοχή που διαπραγματεύεται στα 30: μια αποτίμηση είναι εύρος, και όποιος σας δίνει έναν μόνο αριθμό έχει κρύψει τις παραδοχές που τον παρήγαγαν.

Περιθώριο ασφαλείας: αυτό που κάνει μια εκτίμηση χρήσιμη

Αν μια προσεκτική εκτίμηση τοποθετεί την Example Co κάπου ανάμεσα στα 26 και 34 με το 30 στη μέση, η αγορά στα 30 σημαίνει να πληρώσετε ολόκληρη την εκτιμώμενη αξία και να βασιστείτε στο ότι οι παραδοχές είναι σωστές. Το περιθώριο ασφαλείας είναι η έκπτωση που απαιτείτε ανάμεσα στην εκτίμηση και την τιμή πριν δράσετε - ένα μαξιλάρι για λάθος παραδοχές, γιατί κάποιες από αυτές είναι πάντα λάθος. Οι μακροπρόθεσμοι επενδυτές συνήθως αναζητούν τιμή 20 έως 30 % κάτω από την κεντρική τους εκτίμηση για μια σταθερή επιχείρηση, και περισσότερο για μια πιο επικίνδυνη. Για την Example Co αυτό θα σήμαινε τιμή γύρω στο είκοσι δύο, όχι 30: με αυτό το κριτήριο οι μετοχές είναι δίκαια αποτιμημένες και ανήκουν προς το παρόν στη λίστα παρακολούθησης.

Έτσι διαβάζεται και το Bulios Fair Price. Εκτιμά την αξία με πολλές μεθόδους ταυτόχρονα - πολλαπλασιαστές απέναντι σε ανταγωνιστές και ιστορικό, προεξοφλημένες ταμειακές ροές και άλλες - και δείχνει πού βρίσκεται η τιμή σε σχέση με αυτή την εκτίμηση, μαζί με τον βαθμό αποτίμησης για ολόκληρο το σύμπαν μετοχών. Είναι το σημείο αναφοράς για το χάσμα. Το περιθώριο ασφαλείας που απαιτείτε και η κρίση για τις παραδοχές πίσω από την εκτίμηση παραμένουν δικά σας.

Τα λάθη που παράγουν λάθος αριθμούς με αυτοπεποίθηση

• Ακρίβεια σε δεδομένα που μαντέψατε. Μια αξία 31,47 χτισμένη πάνω σε ανάπτυξη που εκτιμήσατε σε ακέραιο ποσοστό είναι 30, συν ή πλην πέντε. Αναφέρετε εύρη.
• Τελική ανάπτυξη πάνω από την οικονομία. Μια επιχείρηση δεν μπορεί να αναπτύσσεται για πάντα ταχύτερα από όλα γύρω της. Το ταβάνι για τον διηνεκή ρυθμό είναι 2 έως 3 %, ό,τι κι αν έκανε η εταιρεία στην πιο πρόσφατη χρονιά της.
• Κέρδη κορύφωσης σε κυκλική εταιρεία. Ένα P/E 8 στην κορυφή ενός κύκλου είναι συχνά P/E 25 στον πάτο του. Υπολογίστε τον μέσο όρο των κερδών σε έναν κύκλο ή χρησιμοποιήστε EV/Πωλήσεις για τη σύγκριση.
• Αγνόηση του αριθμού μετοχών. Τα δικαιώματα προαίρεσης και οι αμοιβές σε μετοχές προσθέτουν μετοχές κάθε χρόνο, και μια εταιρεία που εκδίδει 3 % περισσότερες μετοχές ετησίως παραδίδει 3 % της αξίας σας στους εργαζομένους. Χρησιμοποιήστε τον απομειωμένο αριθμό και παρακολουθήστε την τάση του.
• Σύγκριση ανάμεσα σε κλάδους. Μια εταιρεία λογισμικού με P/E 30 και μια εταιρεία κοινής ωφέλειας με 12 δεν είναι λάθος αποτίμηση, αλλά διαφορετική ανάπτυξη, περιθώρια και ανάγκες κεφαλαίου.
• Αγκύρωση στην τιμή. Το να χτίσετε το μοντέλο ώστε να καταλήγει στη σημερινή τιμή είναι εύκολο και άχρηστο. Ορίστε πρώτα τις παραδοχές από την επιχείρηση και αφήστε τον αριθμό να πέσει όπου πέσει.

Η αποτίμηση σε μία σελίδα

Πού να συνεχίσετε

Αυτός ο οδηγός είναι η πράξη, και η διαδρομή Ανάλυση μετοχών κρατά τη θεωρία πίσω από κάθε βήμα. Το δεύτερο επίπεδο καλύπτει τους πολλαπλασιαστές σε βάθος - EV/EBITDA, PEG, την ποιότητα των κερδών στα οποία στηρίζονται - και το τρίτο περνά από τις προεξοφλημένες ταμειακές ροές, το κόστος κεφαλαίου και το αντίστροφο DCF όπως τα εξετάζει η εξέταση Expert Analyst. Το Bulios Certification στο τέλος της διαδρομής είναι η απόδειξη ότι μπορείτε να αποτιμήσετε μια εταιρεία, όχι απλώς να αναφέρετε έναν αριθμό γι αυτήν.